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世界上最好用的杠杆

拿掉杠杆,金融这件事剩不下什么。
 
杠杆即借钱。
 
你找人借钱,人问也不问就借给你,这叫人品好,祝贺你,但这样借钱有几次呢?做大事不能靠人品好,先忽略不计。
  
你找人借钱,别人比较把细,问你借钱用来干嘛,如果你说想吃顿好的,这事就算黄了;如果你说有个赚钱的事,但投资的钱不够。他就说,钱我借,但你也把自己的钱放进来,赚了你还本付息,亏的话先亏你的。
  
杠杆就是下面这根棍子。  
 
这根棍子要舞起来,关键就是八个字:要亏先亏自己的钱。这是杠杆精髓。有了这八个字,才有所谓以小博大,用本金撬动本金加负债的组合。中间那根分隔线就是支点的位置,决定了撬动倍数。
 
这根棍子说来简单,有千变万化。从再普通不过的公司资本结构中的股债组合,到差点把全世界经济搞垮的次贷,就是这根棍子变形而已。
 
——把“自己的钱”替换成“股本”,把“别人的钱”替换成“贷款”,就是公司的资本结构,往下拉开就是一家公司的资产负债表。
  
——把“自己的钱”换成“劣后”,把“别人的钱”换成“优先”,就是国内形形色色的理财产品。
  
——把“自己的钱”换成“本金”,把“别人的钱”换成“配资”,就是2015年股市泡沫与崩盘中角色吃重的炒股配资。
  
——把“自己的钱”换成“分级B”,把“别人的钱”换成“分级A”,就是A股市场挂牌交易的分级基金。
  
——“别人的钱”层层细分,分成优先层、夹层,再把两层细分,从AAA级到BBB级分出七八层顺序,如果还嫌不足,再把AAA级细分,从AAA1到AAA9,就是美国金融危机前的次贷债券。
  
——把卖不出去的次贷债券,BB级,B级,合起来再打个包,分层评级重新来过,这叫作CDO(Collateral Debt Obligation)。
  
谁不想借钱呢?关键是凭什么借到钱,人品靠不住,要靠抵押品就是自己的钱。杠杆的本质就是还钱顺序,理顺了才能借到钱。
  
金融世界表面上光怪陆离千变万化,实质就是形形色色的齐天大圣和六耳猕猴们各显神通来耍这根棍子。
  
明白了就答题,你想不想用杠杆?
  
一般人会本能地回答不用,因为一般人厌恶风险。掷硬币猜对加倍猜错归零,这游戏你很难找到有人愿意玩;如果人是风险中立的,那么愿意玩的人与不愿玩的人应该是一半一半,实际则远不是这样。
  
有很多著名家训说透就三个字,别借钱。这些家训从农耕时代传下来,曾经合理过。因为农民借钱的抵押品就是地,钱还不上地就没了,从此世世代代为佃农,几乎不可能有翻身机会。
  
巴菲特也劝告投资者勿用杠杆,原因是价值投资往往是长期投资,而用杠杆的话,时间不在你这一边。用杠杆与长期投资是互斥的,利息累积是其次,波动一大,杠杆就要了你的命。
  
橡树资本创始人霍华德·马克斯(Howard Marks)在《投资最重要的事》里略作修正。他说,如果现价低于合理价格很多,潜在收益风险比丰厚,那么可以用杠杆,但为了增加收益而在低收益的交易上用杠杆放大收益则不可取。
  
翻译一下,他的意思是说,在高确定性的交易上用杠杆,不如在高安全边际的交易上用杠杆。
  
“杠杆放大结果,但不增加价值(Leverage magnifies outcomes but doesn't add value)。”不论你用不用杠杆,都应该记住马克斯这句话,深刻。
  
不过,你往四周看看,做成大事的人往往用了杠杆。为什么?
  
如果你走的方向对,用不用杠杆,你都能走到想去的地方,时间快慢而已,理论上是这么讲没错,实践中,巴菲特和他的好伙伴芒格也是这么讲。用杠杆与不用杠杆,其平均预期收益应当是一样的,因为上去下来都快,搞不好变成急着去投胎。
 
但现实世界并不是这样的。用杠杆的人占便宜不用杠杆的人吃亏,是眼见的事实。这不是用幸存者偏差就能解释过去的,并不是说你只看见了用杠杆做成大事的人而没看见用杠杆死得很快的人——虽然后者的确不少。这里的关键是用杠杆的风险与收益是否对称。如果对称,那么理论说得对;如果事实上并不对称,那么用杠杆的人占了便宜。
 
世界上最好用的杠杆,是收益归己,风险给人。
 
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此文为2016年9月至2017年5月的《王烁学习报告》系列文章之一,“杠杆是根金箍棒”。
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