财新传媒
位置:博客 > 王烁 > 如果牛市是你的功劳,熊市算谁的?

如果牛市是你的功劳,熊市算谁的?

克林顿当总统时,美国经济迎来了最好的时候:低通胀、低利率、高增长,股市表现也极好,创下了二战以后延续时间最长的牛市。

凡好事都要领功的克林顿,这次没有站到前台说牛市是他的功劳,因为他的财政部长、前高盛主席鲁宾提醒:“总统先生,如果说牛市是你功劳,那熊市算谁的?”

近日,中国证监会迎来了新主席。

一方面,这是历史上最容易做的证监会主席:股市在连受巨创之后,自然会休养生息;当前经济形势下财政与货币政策都会保持宽松,对股市休养生息有益;此前救市时引入的紧急措施,总要逐步退出,而每退出一个,市场机能就恢复一分。让已经饱受摧折又绑满绷带的病人,恢复健康,回复自主,这件事在操作节奏上需要谨慎稳妥,但并不难做,拆绷带细致点,就错不到哪里去。

另一方面,这也是历史上最难做的证监会主席。上面说的都对,但证监会还要不要管指数?如果指数只能涨不能跌,千条万条敌不过这一条。它已成证券市场关键改革的最大障碍:如果指数只能涨不能跌,发行注册制就难以启动,启动也要大打折扣;如果只能涨不能跌,那么市场双向开放也动不了,你是想单向放开引入资金,但人家有那么傻吗?

证监会不应该管指数,不能管指数,也管不了指数,这一点鲁宾懂,克林顿也懂了,政界学界投资界在学理上早有共识,不多讲了,讲讲证监会怎样事实上做到不管指数。

证监会重视股指由来已久,因为股市长期以来是服务于更大目标的工具。多年来股市是国企改制上市的关键一环,现在国企上市潮算是已经结束,但股市去年又被看成为经济减杠杆的好办法。

市场如虎,经常骑虎,就有难下的时候。这次结果是股市没有为经济减成杠杆,反而变成加杠杆,进一步绑定了对指数的依赖:一两万亿救市资金在股市里,能亏吗?有个择机退出的问题吧?

怎么办?

先讲退出。成功干预市场又平稳退出,有近在眼前的先例。香港1998年捍卫联系汇率制,外汇基金救市,待市场恢复后将所购资产打包成立盈富基金,数年后开放给公众投资者申购。根据A股情况肯定会有调整,但很显然这是个可以参考的思路。

再讲保值。政府救市投入的资金已经成为全市场自由流通股份的最大单一股东,想在短期内靠与市场博弈实现保值增值和退出的双重目标,并不现实,巨鲸搁浅的风险反倒很大。上述目标只能在长期中通过分享中国经济增长自然实现,证监会不用操心,操心也没用,功夫在别处。

最后谈救市。从2015年股灾中可获得的教训很多,但救市常态化绝不能成为其中一条。什么情况算是出现了金融系统性风险?用什么方式出手?在这些关键问题上不宜明确,必须保持战略性模糊。近200年来发生金融危机次数最多的就是美国了,但美国有金融救灾委员会吗?每次都是临机取决且战且谋。

市场就是这么吊诡,你越是将救市常态化,金融危机反而就越会常态化,因为救市的常态化会鼓励市场高风险行为的常态化。

激励是驱动群体行为的最强大力量,不要仅仅想着你准备激励的目标是什么,要想周全事实上会激发出什么行为。那些未曾料到的后果及其教训,已经太多了。

推荐 34